TheBearProwl går kort efter SembMarine Corp. BoringInvestor har også tidligere givet sit bud på, om Keppel Corp vil købe over SembMarine Corp.
Ansvarsfraskrivelse:dette er ikke en lokke til at investere. DYODD. Advarsel Emptor.
Indhold bør ikke stoles på som råd eller fortolkes som anbefalinger af nogen art .
Opfølgning på den korte initiering på Sembcorp Marine (SMM:SP) den 15. juli 2019 til $1,42 med en indre værdi på$0,70 , forklarer vi nu begrundelsen mere detaljeret. SMM handles i øjeblikket til$1,18 hvilket repræsenterer et forhold mellem pris og bog på 1,07.
I 1H19 registrerede SMM $1,5 mia. i omsætning sammenlignet med $2,8 mia. i 1H18. Dette skyldtes en markant lavere omsætning fra segmenterne Rigs &Floaters og offshore platforme. Selskabet registrerede også højere finansieringsomkostninger på grund af øget låntagning, der blev sikret i 4. kvartal 18.
Selskabet har en ordrebog på 2,14 mia. USD, hvilket er et lavpunkt i 5 år. YTD kontraktvinder er omkring $600 mio., hvilket også er lavere end de fleste år.
Der er en alvorlig underudnyttelse af den integrerede gård, og vi mener, at den sandsynligvis vil være under 50 % udnyttet. Det integrerede værft har en bogført værdi på omkring $4 mia. og $170 mio. i afskrivninger sammen med andre generalomkostninger. På grund af det generelt lave forretningsvolumen er overheadomkostningerne ikke fuldt ud absorberet som en del af projektomkostningerne. Dette har ikke været væsentligt. Hvis mængderne fortsætter med at falde, kan det føre til, at betydelige niveauer af faste omkostninger indregnes, når de afholdes.
Vi mener, at yderligere regnskabsomkostninger er usandsynlige på nuværende tidspunkt, men vi vil råde vores læsere til at holde øje med gradvise ændringer i ledelsens kommentarer.
Vi mener, at ledelsen også allerede har tilpasset sin arbejdskraft, hvor det er muligt, og har fremskyndet og implementeret de fleste omkostningsreduktionsplaner, og det er usandsynligt, at det yderligere vil reducere den driftsmæssige gearing væsentligt fra, hvor virksomheden står i dag.
Selskabet har i øjeblikket en gæld i forhold til egenkapital på 1,755 med nettogearing på ca. 1,42.
Selvom selskabet i øjeblikket stadig genererer driftslikviditet, har det registreret tab, som vil føre til en faldende egenkapital. Virksomheden kan også nå et punkt, hvor den muligvis ikke er i stand til at generere positive pengestrømme fra driften. Selvom vi ikke er i tvivl om virksomhedens evne til at opnå finansiering, advarer vi om, at omkostningerne ved yderligere finansiering kan være højere.
(a) Fundamentalt skift i udbud og efterspørgsel
Som en konsekvens af, at USA øger olieproduktionen på bekostning af OPEC og et fundamentalt skift til LNG og vedvarende energi, er der en ændring i blandingen af energiproduktion og også af onshore/offshore olieproduktion. USA er blevet et oliekraftværk og er nu nettoeksportør af olie.
Vi har stadig ikke set nogen væsentlig stigning i kapitaludgifterne fra de europæiske E&P-aktører, som har været store kunder hos SMM.
De kinesiske og koreanske værfter har også med succes konkurreret om kontrakter ved mange lejligheder
(b) Overhæng fra korruptionsundersøgelse og Sete brasilianske kontrakter
De brasilianske myndigheders korruptionsundersøgelse fortsætter med at skabe usikkerhed, ikke kun relateret til risikoeksponering, men også evnen til at sikre yderligere kontraktvindinger i denne region.
Vi bemærker, at der allerede er en fuld hensættelse til afholdte omkostninger til de 7 Sete Brasil boreskibe. SMM foretog en hensættelse på 329 mio. USD i 2015 til de afholdte omkostninger, som der ikke var modtaget betalinger for.
Den 7. oktober 2019 udsendte SMM en meddelelse, der noterede sig afviklingen af alle 7 boreskibskontrakter. For 5 af de 7 boreskibe vil koncernen beholde alle arbejder udført. For 2 af de 7 boreskibe, som har den længst fremskredne konstruktionsfremgang, vil titlerne til sådanne arbejder blive fordelt mellem koncernen og Sete Brasil i forhold til betalinger foretaget af Sete Brasil. Sete Brasil har identificeret en køber til de selskaber i Sete Brasil, som ejer de 2 boreskibe. Køber forventes at forhandle med koncernen om at indgå nye kontrakter for at færdiggøre boreskibene. Dette vil være positivt for ordrebogen og cashflowet, hvis det lykkes.
SMM vil fortsætte med at bære de 5 boreskibe på sine bøger og vil sandsynligvis ikke fortsætte byggeriet, før de finder en køber.
På trods af det nuværende undertrykte miljø bemærker vi, at hovedpotentialet for dette forlig er, at SMM nu frit kan indgå kontrakter om færdiggørelse af alle 7 boreskibe, hvis de skulle være i stand til at sikre købere.
(c) Støtte fra væsentlig aktionær
SCI har for nylig ydet en lånefacilitet på $2 milliarder til SMM, som SCI har finansieret via en obligationsudstedelse til investorer som Temasek. Uden denne facilitet er varigheden og omkostningerne, hvormed SMM sikrede lån, muligvis ikke så gunstige. Vi
(d) IMO 2020-program for ren energi og fornyelse af aktiver for kunder
IMO 2020-kravene til ren energi vil føre til en øget ordrebog for SMRU-segmentet i form af eftermontering og installation af scrubbere. Nogle virksomheder kan også vælge at pensionere deres nuværende skibe tidligere, da det kan være dyrt for nogle eksisterende skibe at overholde IMO 2020.
Som en del af en investeringscyklus er der heller ingen tvivl om, at mange boreskibe og offshoreplatforme skal skrotes og/eller ombygges i de kommende år, hvilket burde give en vis støtte til ordrebogen. Vi tror dog ikke, at vi vil se en>$10 mia. topordrebog (sidst set i 2012) i den nærmeste fremtid.
(e) Lav sandsynlighed for fusion eller afnotering
Der har været spekulationer om en fusion med Keppel O&M, vi mener, at det er usandsynligt, at det sker af følgende årsager:
Med hensyn til afnotering, mens der ikke er nogen tvivl om, at efterhånden som aktiekursen falder, vil SCI være i stand til at afnotere SMM til en god værdiansættelse, men det kan være udfordrende at få støtte fra minoritetsaktionærerne.
(f) Den umiddelbare indvirkning af olieprisen som følge af Saudi forsyningsmangel og potentiel politisk eskalering
Selvom vi er på vagt over for stigninger i oliepriserne i tilfælde af en politisk eskalering, bemærker vi, at virksomheder har en tendens til at undgå at træffe investeringsbeslutninger fra sådanne politiske situationer. Yderligere kan enhver eskalering, der fører til olieprisstigninger, også påvirke de globale makroøkonomiske forhold yderligere.
Samlet set er vi negative til Sembmarine på grund af de mange nævnte faktorer. Vi er heller ikke i stand til at identificere øjeblikkelige turnaround-planer eller nogen på kort sigt positiv katalysator for aktiekursen.
Vi har set SMM fortsætte med at bruge på R&D og forbedre sine kernetilbud, som vil positionere dem til at fange ethvert opsving i branchen, og vi er heller ikke i tvivl om, at virksomheden vil være i stand til at fortsætte driften med den fortsatte støtte fra de store aktionærer.
Vi forventer, at virksomheden fortsat vil forsøge at fange et højere ordreniveau via forskellige muligheder og også at styre sin omkostningsbase. Som sådan er nøglekriteriet at opbygge ordrebogen, uden hvilken den vil være utilstrækkelig til at understøtte aktiekursen.