I 2016 begyndte den selverklærede "iPod of healthcare"-teknologistartup Theranos at optrevle spektakulært. Dens undergang startede med rapportering af svindel fra WSJ, efterfulgt af en kriminel undersøgelse fra SEC og tilbagekaldelse af laboratorielicenser af CMS-regulatoren. Forretningen, som på højden af et finansieringsvanvid var blevet vurderet til 9 milliarder dollars, blev afsløret som en fup, og dens private investorer tabte angiveligt 600 millioner dollars. Efterfølgende analyser viste, at der havde været røde flag hele tiden, men de blev overset eller ignoreret.
Bortset fra fordelene ved bagklogskab, er Theranos' sprængte boble på 9 milliarder dollar en højprofileret påmindelse om vigtigheden af due diligence. På trods af at det er et ekstremt tilfælde af stiftere, der bevidst vildleder investorer, er det stadig en skarp illustration af farerne ved ikke at udføre ordentlig due diligence, selv i god tro situationer. Investeringer er i sagens natur risikable, men bevidstheden om risiko bør ikke være en undskyldning for at springe over en due diligence-undersøgelse. Som Theranos-investorer fandt for deres egen regning, betød det, at de skulle hoppe ind i en utrolig kompleks industri som Biotech med lukkede øjne.
Den almindeligt accepterede praksis med at udføre due diligence, før man forpligter sig til en investering, stammer for det meste fra sund fornuft og i nogle tilfælde en juridisk forpligtelse. Ikke desto mindre er der undersøgelser, der indikerer en positiv sammenhæng mellem omfanget af investors due diligence og investeringens efterfølgende præstation. Korrelationen ser ud til at spænde over forskellige typer investeringsscenarier, og den er bemærket for både angel- og PE-investeringer, og den understøtter kraftigt argumentet for due diligence.
En yderligere vigtig faktor er ikke kun om, men også hvordan du "gør" due diligence. Både sund fornuft, igen, og den ovenfor citerede undersøgelse tyder på, at kvaliteten af due diligence har lige så stor betydning som mængden. En meningsfuld due diligence er en skræddersyet øvelse, som er godt integreret i den overordnede investeringsproces og er afhængig af effektiv interaktion mellem alle deltagere. Den skal kunne imødegå forskellige typer udfordringer, herunder både evnen og viljen hos den investerede virksomhed til at opfylde investorens informationskrav. Heldigvis er der for potentielle investorer veletablerede værktøjer og praksis, der understøtter investorens due diligence, som er tilgængelige for alle.
Den nuværende betydning af begrebet "due diligence" opstod i 1930'erne i juridisk sprogbrug vedrørende mægler-forhandleres pligt til at udvise omhu over for investorer. Den beskrev det nødvendige niveau af rimelige undersøgelser, som mægler-forhandlere forventedes at udføre på de værdipapirer, de solgte. Udtrykket blev hurtigt overført til at beskrive selve undersøgelsesprocessen og blev overtaget ud over dens oprindelige provins med offentlige udbud til private M&A og andre typer investeringstransaktioner.
I dag kan du støde på udtrykket "due diligence" for at betyde undersøgelser udført i en lang række forskellige forretningssituationer og på forskellige stadier af investeringsprocessen. Men i denne artikel fokuserer vi på den mest almindelige brug af begrebet i finansverdenen:
Due diligence er den detaljerede undersøgelse, som en potentiel investor udfører på en målvirksomhed efter at have gennemført de indledende forhandlinger med virksomhedens ejer.
Denne definition udelukker foreløbige undersøgelser, der udføres ved hjælp af offentligt tilgængelige oplysninger, for at identificere og screene investeringsmuligheder. Det udelukker også meget specialiserede typer undersøgelser, såsom dem, der har til formål at kontrollere overholdelse af specifikke regler og krav.
Investeringsdue diligence, som diskuteret her, dækker stadig en bred vifte af investorer og investeringsscenarier, herunder opstarts- og VC-finansiering, M&A, gældsfinansiering og langsigtede leveringskontrakter. Arten og omfanget af due diligence kan variere betydeligt afhængigt af scenariet. Nogle variationer af due diligence-tilgangen under de forskellige scenarier vil blive fremhævet senere, men de gennemgåede generelle principper gælder i alle tilfælde.
Formålet med investeringsdue diligence som defineret af os her er at bekræfte investorens indledende forståelse af investeringsmuligheden, hvilket understøtter de vilkår, der er aftalt med virksomhedens ejer i de indledende forhandlinger. Derfor skal det særlige omfang af en due diligence og de procedurer, der udføres som en del af den, vælges for at underbygge de centrale antagelser, som investoren har foretaget ved værdiansættelsen af muligheden, og identificere risici og usikkerheder, der ikke er fanget i dens indledende vurdering.
Som følge af due diligence-undersøgelsen kan investor komme til en anden eller mere nuanceret forståelse af muligheden og søge at genforhandle de oprindeligt aftalte vilkår eller endda beslutte at afslå investeringen. Af samme grund resulterer investeringsdue diligence almindeligvis i, at investoren forhandler yderligere, mere detaljerede vilkår og betingelser i sin endelige aftale med virksomhedens ejer.
Med henvisning tilbage til Theranos, rejste det ikke nogen penge fra nogen kendte life sciences VC'er, men rejste i stedet penge fra hovedsageligt private personer uden relevant branchebaggrund. En begrundelse bag denne situation skyldtes virksomhedens modvilje mod at "åbne kimonoen" for omfattende due diligence-procedurer, som kunne have kompromitteret investeringsvilkårene på det tidspunkt.
Som jeg nævnte, har investeringsdue diligence ikke en streng formulering; den bør udformes til at imødekomme de specifikke omstændigheder. De forhold, der vil blive undersøgt, afhænger af strukturen af den påtænkte transaktion – hvad investoren vil modtage i bytte for sin investering. Hvis transaktionen er struktureret således, at visse aktiver, passiver eller segmenter af virksomheden er udelukket, er der ingen grund til, at undersøgelsen skal dække dem. De forhold, der skal undersøges, afhænger også af modenhedsstadiet for den virksomhed, der investeres i, eller stadiet i finansieringscyklussen, tidligere omtalt som "investeringsscenarier". Visse undersøgelsesområder, som er kritiske i nogle scenarier, f.eks. historiske resultater for M&A-transaktioner er muligvis ikke relevante i andre – i samme eksempel for seed/VC-finansiering, hvor virksomheden endnu ikke har trækkraft, så andre typer historisk information, såsom stifternes baggrund, undersøges i stedet.
På trods af forskellene i omfang på grund af forskellige investeringsscenarier, vil en typisk due diligence omfatte kommerciel , lovlig , økonomisk og skat due diligence.
Yderligere typer af investeringsdue diligence er tekniske, miljømæssige og regulatoriske, udført når disse områders påvirkning af virksomheden er betydelig. Afhængigt af situationen skal due diligence-undersøgelsen muligvis tage fat på meget specifikke og snævert definerede emner, så længe de er faktorer for værdiansættelsen og vurderingen af risiciene ved investeringsmuligheden.
Investor due diligence indtager typisk en central position langs investeringsprocessens tidslinje, som illustreret af nedenstående figur.
Men for at tjene sit formål skal investeringsdue diligence udføres i koordinering med de øvrige aktiviteter i processen, og due diligence-teamet skal aktivt kommunikere med de andre deltagere. Der er faktisk ingen klare grænser mellem due diligence og de øvrige faser af processen. For at illustrere, hvordan dette fungerer, opsummerer vi nedenfor den sædvanlige rækkefølge af aktiviteter og begivenheder.
For det meste udføres due diligence-undersøgelsen på oplysninger leveret af målvirksomheden. På due diligence-stadiet "åbner" målvirksomheden effektivt for investoren for at underbygge påstandene om muligheden, der blev fremsat i den indledende fase af forhandlingerne. Derfor er et tilstrækkeligt samarbejde mellem den investerede virksomhed eller dens ejer afgørende for en vellykket due diligence. Der er to aspekter ved den investerede virksomheds samarbejde:dens (i) evne og (ii) vilje til at give passende information.
En investors informationskrav for at vurdere en mulighed kan være mere sofistikerede og/eller mere detaljerede sammenlignet med den information, som den investerede virksomhed har til rådighed. Dette er almindeligvis tilfældet, hvor en større, mere udviklet virksomhed investerer i en mindre virksomhed, eller hvor en institutionel investor finansierer en iværksætter. Virksomhedsejeren er fokuseret på at udvikle og drive virksomheden snarere end på rapportering og er ikke forberedt på investorens undersøgelse.
Her er nogle eksempler på, hvordan dette kunne ske under investeringsdue diligence:
| Scenarie | Problem | Opløsning |
| Målvirksomheden har informationen, men den er svær at udtrække og præsentere på en meningsfuld måde som krævet af investoren. | Forretningen kan ikke give en grundig analyse af, hvilken del af omsætningsvæksten, der skyldes salgsvolumen, og hvad der skal prisstigninger | Due diligence-udbyderen kan hjælpe med dette. En finansiel rådgiver kan behandle de detaljerede salgsdata genereret af regnskabssystemet for at producere en passende analyse. |
| De detaljerede oplysninger understøtter ikke (fuldt) de påstande, som den investerede virksomhed fremsatte i den indledende fase af forhandlingerne, fordi den investerede virksomhed ikke selv havde en god forståelse af dens økonomi. | Ledelsen var fokuseret på at styre pengestrømmen, men investeringsdue diligence afdækker betydelig ufaktureret gæld til leverandører af virksomheden, som ikke var blevet påløbet, og derfor var virksomhedens omkostninger undervurderet. | Interview med leverandører er en effektiv måde at få et klarere billede på. Med dette på plads kan regnskabet tilpasses korrekt. |
| Økonomisk og skattemæssig indberetning er fyldt med tekniske fejl, som ejeren/ledelsen ikke er bekendt med, men som resulterer i, at forvrængede økonomiske oplysninger eller manglende overholdelse af skattelovgivningen udgør en risiko for bøder. | Virksomheden allokerer ikke sine produktionsomkostninger efter produkt korrekt, hvilket resulterer i vildledende rentabilitetsindikatorer efter markedssegment. | En finansiel rådgiver kan kvantificere fejlene og producere justerede resultater med henblik på forhandlingerne. |
Som illustreret af eksemplerne vil en ordentlig due diligence-proces ikke kun analysere den tilgængelige information, men den vil også hjælpe med at fremskaffe den rigtige information, hvis den investerede virksomheds evne er begrænset. I visse situationer kan dette være afgørende for transaktionens succes.
Ved at afsløre en stor mængde intern information om sin virksomhed, udsætter en virksomhed, der er investeret i, sig selv for lækage af følsomme data og forretningshemmeligheder udadtil. Investeringsvirksomhedens sårbarhed øges, hvis investoren er en konkurrent, dvs. en anden virksomhed i samme branche.
I mange tilfælde vil virksomheder, der investeres i, begrænse deres risiko ved at sætte begrænsninger på de oplysninger, de vil give med henblik på en due diligence. Restriktioner dækker ofte områder som kunde- og leverandørlister, priser og fordele til nøgletalenter. Begrænsning af oplysningerne med forbehold for due diligence øger imidlertid investorens risiko og kan resultere i en lavere værdiansættelse og i sidste ende i en mislykket transaktion.
Værktøjer, der almindeligvis anvendes til at styre den investerede virksomheds risiko for ukorrekt offentliggørelse, omfatter:
Jeg vil gerne understrege, at uanset brugen af ovenstående værktøjer, er en vis grad af tillid og engagement i transaktionen mellem forhandlingsparterne en forudsætning for en vellykket due diligence. Manglen på et fælles grundlag i investeringsprocessen kan ikke kompenseres for med teknikker og procedurer.
Selvom den primære risiko ved en transaktion bæres af investoren, tager den investerede virksomhed også risici ved at deltage i en proces. Den største risiko for den investerede virksomhed er, at investoren ikke lever op til sine forpligtelser:ikke betaler prisen eller ikke vil udvikle forretningen som aftalt. Som allerede nævnt er den investerede virksomhed også sårbar på grund af dens omfattende offentliggørelse af oplysninger under investeringsdue diligence-processen. Endvidere har den investerede virksomheds involvering i en transaktionsproces sine egne omkostninger, da det optager ledelsens tid, typisk kræver brug af rådgivere og kan forstyrre forretningen. I tilfælde af en mislykket transaktion, dækkes sådanne omkostninger ikke.
For at begrænse de risici, der opstår ved omfattende offentliggørelse, vil en virksomhed, der er investeret i, være klogt i at foretage en uformel "due diligence" af investoren selv på et tidligere tidspunkt. Målet ville være at sikre, at det kun deltager i en dyr transaktionsproces med investorer, der er:
I modsætning til investorens due diligence, er der ingen almindeligt accepteret protokol for den investerede virksomheds due diligence af investoren. Ikke desto mindre vil det være rimeligt, at en virksomhed, der er investeret i, foretager en grundig baggrundsundersøgelse af investoren, før den går ind i processen med den. En sådan undersøgelse kunne omfatte følgende:
I større, mere strukturerede transaktionsprocesser kan den investerede virksomheds due diligence endda tage form af en liste over kriterier, som tilbudsgivere beviseligt skal opfylde for at gå ind i processen. Men selv for små transaktioner bør den investerede virksomhed sørge for, at investoren krydser af på sin liste.
Investeringsdue diligence er en nødvendig komponent i transaktionsprocessen, som gavner begge parter ved at give et grundlag i virkeligheden for håb og forventninger til muligheden.
Due diligence er almindeligvis organiseret som en proces inden for processen, hvor forskellige eksperter udfører specifikke roller. Men selvom det ligner en selvstændig øvelse, bør due diligence ikke betragtes som en formalitet adskilt fra den faktiske investeringsbeslutning.
En meningsfuld due diligence, som faktisk hjælper med at mindske investeringsrisikoen, opfylder normalt følgende betingelser:
Endelig, men ikke sidst i betydningen, er ansættelse af de rigtige eksperter til at udføre investeringsdue diligence også en faktor for at få det rigtige output. Ud over specialisering i regulatoriske, regnskabsmæssige, skattemæssige og tekniske spørgsmål skal due diligence-teamet rådgives af transaktionseksperter. For at sikre, at der er et ordentligt perspektiv til undersøgelsen, og at den tjener sit formål at understøtte investorens beslutning.