Investorens hovedproblem – og endda hans værste fjende – er sandsynligvis ham selv. – Benjamin Graham
I investeringsprocessen oplever investorer ofte "følelsernes rutsjebanetur", som er illustreret nedenfor. Ser eller føles dette bekendt for dig?
Hvis ja, er du ikke alene. Når alt kommer til alt, er den cykliske investeringsproces, som omfatter informationsfremskaffelse, aktieudvælgelse, beholdning og salg af investeringer, efterfulgt af at foretage et nyt valg, fuld af psykologiske faldgruber. Men kun ved at blive opmærksom på og aktivt undgå adfærdsmæssige skævheder kan investorer nå upartiske beslutninger. Det nye område inden for adfærdsfinansiering har til formål at kaste lys over sand økonomisk adfærd.
Dette stykke skitserer målene for adfærdsfinansiering, de forskellige kognitive og følelsesmæssige skævheder, investorer ofte bliver ofre for, de håndgribelige konsekvenser, disse skævheder kan føre til, og hvordan kulturelle påvirkninger kan påvirke investeringsbeslutningstagning.
Etableret økonomisk og finansiel teori hævder, at individer er velinformerede og konsekvente i deres beslutningstagning. Det gælder, at investorer er "rationelle", hvilket betyder to ting. For det første, at når individer modtager ny information, opdaterer de deres overbevisning korrekt. For det andet træffer individer derefter valg, der er normativt acceptable. Selvom denne ramme er tiltalende enkel, er det klart, at mennesker i virkeligheden ikke handler rationelt. Faktisk handler mennesker ofte irrationelt - i kontraproduktive, systematiske mønstre. 80 % af individuelle investorer og 30 % af institutionelle investorer er mere inerti end logiske.
Disse afvigelser fra teoretiske forudsigelser har banet vejen for adfærdsmæssig finansiering. Adfærdsfinansiering fokuserer på de kognitive og følelsesmæssige aspekter af investering og trækker på psykologi, sociologi og endda biologi for at undersøge sand økonomisk adfærd.
Vi har alle stærkt indgroede fordomme, der findes dybt i vores psyke. Selvom de kan tjene os godt i vores daglige liv, kan de have den modsatte effekt med at investere. Investeringsadfærdsmæssige skævheder omfatter både kognitive og følelsesmæssige skævheder. Mens kognitive skævheder stammer fra statistiske, informationsbehandlings- eller hukommelsesfejl, stammer en følelsesmæssig skævhed fra impuls eller intuition og resulterer i handling baseret på følelser i stedet for fakta.
Generelt har mennesker en tendens til at se positivt på verden. Uden for økonomi rapporterede 70-80 % af chaufførerne i en undersøgelse fra 1980, at de var i den sikre halvdel af distributionen. Flere undersøgelser - af læger, advokater, studerende, administrerende direktører - har også fundet ud af, at disse personer har urealistisk positive selvevalueringer og overvurderinger af bidrag til tidligere positive resultater. Selvom tillid kan være en værdifuld egenskab, kan den også føre til partiske investeringsbeslutninger.
Overmod er en følelsesmæssig bias. Overmodige investorer mener, at de har mere kontrol over deres investeringer, end de virkelig gør. Da investering involverer komplekse prognoser for fremtiden, kan oversikre investorer overvurdere deres evner til at identificere succesfulde investeringer. Faktisk overvurderer eksperter ofte deres egne evner mere end den gennemsnitlige person gør. I en undersøgelse fra 1998 indikerede velhavende investorer, at deres egne aktieudvælgelsesevner var afgørende for porteføljens ydeevne. I virkeligheden havde de overset bredere indflydelse på ydeevnen. På det mest ekstreme kan en overmodig investor blive involveret i investeringssvindel. Økonom Steven Pressman identificerer overmod som den primære synder, der er ansvarlig for investorernes modtagelighed for økonomisk bedrageri.
Selvtilskrivningsbias opstår, når investorer tilskriver succesfulde resultater til deres egne handlinger og dårlige resultater til eksterne faktorer. Denne skævhed er ofte udstillet som et middel til selvbeskyttelse eller selvforstærkning. Investorer med selvtilskrivningsbias kan blive oversikre, hvilket kan føre til underperformance. For at afbøde disse virkninger bør investorer spore personlige fejl og succeser og udvikle ansvarlighedsmekanismer.
I mange undersøgelser har det vist sig, at handlende, der handler for meget (aktive handlende), faktisk underperformer markedet. I en undersøgelse udført af professorerne Brad Barber og Terrance Odean opnåede investorer, der brugte traditionelle mæglere (kommunikerer via telefon), bedre resultater end onlinehandlere, der handler mere aktivt og spekulativt. I en anden af deres undersøgelser analyserede Barber og Odean 78.000 amerikanske husstandsinvestorer med konti hos det samme detailmæglerhus. Efter at have segmenteret gruppen i kvintiler efter månedlige omsætningshastigheder i deres fælles aktieportefølje, fandt de ud af, at aktive handlende opnåede de laveste afkast (se tabel nedenfor). De fandt, at investors overmod er en vigtig motivation for aktiv handel.
Etableret finansielt effektivt markedsteori hævder, at der er en direkte sammenhæng og afvejning mellem risiko og afkast. Jo højere risiko der er forbundet med en investering, jo større afkast. Teorien antager, at investorer søger det højeste afkast for det risikoniveau, de er villige og i stand til at påtage sig. Adfærdsøkonomi og relateret forskning tyder på noget andet.
I deres skelsættende undersøgelse "Prospect Theory:An Analysis of Decision under Risk" fandt adfærdsfinansieringspionererne Dan Kahneman og Amos Taversky, at investorer er mere følsomme over for tab end over for risiko og muligt afkast. Kort sagt, folk foretrækker at undgå tab frem for at opnå en tilsvarende gevinst:Det er bedre ikke at tabe $10 end at finde $10. Nogle estimater tyder på, at folk vejer tab mere end dobbelt så tungt som potentielle gevinster. Selvom sandsynligheden for en dyr begivenhed kan være minimal, vil folk hellere acceptere et mindre, sikkert tab end at risikere en stor udgift.
For eksempel, når de bliver bedt om at vælge mellem at modtage $900 eller tage en 90% chance for at vinde $1000 (og en 10% chance for at vinde ingenting), undgår de fleste risikoen og tager $900. Dette på trods af, at det forventede resultat er det samme i begge tilfælde. Men hvis man vælger mellem at miste $900 og tage en 90% chance for at miste $1000, ville de fleste foretrække den anden mulighed (med 90% chance for at miste $1000) og dermed engagere sig i den risikosøgende adfærd i håb om at undgå tabet.
Som et resultat af deres frygt for tab, tøver investorer ofte med at realisere deres tab og holde aktier for længe i håb om et opsving. Denne "dispositionseffekt", opfundet i en undersøgelse fra 1985 af økonomerne Hersh Shefrin og Meir Statman, er investorernes tendens til at sælge vindende positioner og holde fast i tabende positioner. Effekten kan øge investorernes kapitalgevinstskat, der skal betales, hvis regler tilskynder investorer til at udskyde gevinster så længe som muligt.
Berkeley handelsskoleprofessor Terrance Odean undersøgte denne effekt og fandt ud af, at i månederne efter salget af "vindende" investeringer fortsatte disse investeringer med at klare sig bedre end de tabende, der stadig var i porteføljen. Både individuelle og professionelle investorer gør dette på tværs af aktiver, herunder almindelige aktieoptioner, fast ejendom og futures. Denne effekt er direkte i modstrid med den berømte investeringsregel, "Klip dine tab kort og lad dine vindere løbe."
For investeringsprofessionelle og formuerådgivere vil risikoen for tab fortsat være vigtig for kunderne. Du skal dog minde kunderne om, at "tab" er et relativt begreb, og at du kan hjælpe dem med at finde et passende referencepunkt, hvorfra en gevinst eller et tab vil blive beregnet.
Ifølge den moderne porteføljeteori, som udviklet af den nobelprisvindende økonom Harry Markowitz, bør en investering ikke evalueres alene, men snarere ud fra, hvordan den påvirker porteføljen som helhed. I stedet for at fokusere på individuelle værdipapirer, bør investorer overveje formue bredere.
I praksis har investorer dog en tendens til at blive hyperfokuserede på specifikke investeringer eller investeringsklasser. Disse "snævre" rammer har en tendens til at øge investorernes følsomhed over for tab. Men ved at evaluere investeringer og resultater med en "bred" ramme, udviser investorer en større tendens til at acceptere kortsigtede tab og deres virkninger.
Den menneskelige psyke har en tendens til at samle eller kategorisere typer af udgifter eller investeringer mentalt. Disse spande kunne omfatte "skolepenge" eller "pension", og forskellige konti har ofte forskellige risikotolerancer. Ofte fører mental regnskab folk til at overtræde traditionelle økonomiske principper.
Overvej dette eksempel fra UChicagos Richard Thaler:Mr. og fru L tog på fisketur i nordvest og fangede nogle laks. De pakkede fisken og sendte den hjem med et flyselskab, men fisken gik tabt under transporten. De modtog $300 fra flyselskabet. Parret tager pengene, går ud og spiser middag og bruger 225 dollars. De havde aldrig brugt så meget på en restaurant før.
Ifølge Thaler er dette eksempel i strid med fungibilitetsprincippet, idet det ikke er meningen, at penge skal have etiketter på. Den ekstravagante middag ville ikke have fundet sted, hvis deres kollektive løn var steget med $300. Alligevel gik parret stadig, fordi de 300 $ blev sat ind på både "uventet gevinst" og "mad" konti. Investorer har en tendens til at fokusere mindre på forholdet mellem investeringer og mere på individuelle buckets, og tænker ikke bredt på deres samlede formuepositioner.
På trods af åbenlyse fordele ved diversificering foretrækker investorer "kendte" investeringer i deres eget land, region, stat eller virksomhed. I en undersøgelse fandt Columbia Business School-professor Gur Huberman ud af, at i 49 ud af 50 stater er investorer mere tilbøjelige til at besidde aktier i deres lokale Regional Bell Operating Company (RBOC) - regionale telefonselskaber - end i nogen anden RBOC. Investorer foretrækker også indenlandske investeringer frem for internationale investeringer. I en undersøgelse udført af professorerne Norman Strong og Xinzhong Xu undersøgte professorerne denne "equity home bias." De hævder, at investorernes relative optimisme over for hjemmemarkedet i sig selv ikke fuldt ud kan tage højde for skævhed i boliger.
Ud over en geografisk kendskabsbias udviser investorer også stærke præferencer for at investere i deres arbejdsgivers aktier. Dette kan være farligt for medarbejderne, fordi hvis medarbejderne afsætter en stor del af deres porteføljer til deres egen virksomheds aktier, risikerer de at forværre tab, hvis virksomheden klarer sig dårligt:For det første med tab af kompensation og jobsikkerhed og for det andet ved tab af pension. besparelser.
En implikation af familiaritetsbias er, at investorer har suboptimale porteføljer og lider af underdiversificering. Selvom den bedste praksis er, at porteføljer har mindst 300 aktier, har den gennemsnitlige investor kun tre eller fire. Den gennemsnitlige investors koncentration i arbejdsgiver-, storkapitaliserings- og indenlandske aktier modarbejder fordelene ved diversificering. For at overvinde denne skævhed skal investorer kaste et bredere net.
Investorer har en tendens til at holde fast i en overbevisning og derefter anvende den som et subjektivt referencepunkt for fremtidige vurderinger. Folk baserer ofte deres beslutninger på den første informationskilde, som de bliver eksponeret for (såsom en første købspris på en aktie) og har svært ved at tilpasse deres synspunkter til ny information. Forankringsfænomenet kan gælde i en lang række situationer:Tildelingerne fra retssager er ofte påvirket af sagsøgerens oprindelige krav; i fast ejendom er parterne ubevidst påvirket af vilkårlige opslåede priser. I forbindelse med investering kan investorer forankre omkring noget som en akties købspris eller markedsindeksniveauer. Faktisk tiltrækker runde tal (såsom 5.000 point på FTSE-indekset) ofte uforholdsmæssig interesse.
Når investorer udviser denne skævhed, betegner de en investering som god eller dårlig baseret på dens seneste resultater. Som et resultat køber de aktier, efter at priserne er steget, og forventer, at disse stigninger fortsætter og ignorerer aktier, når deres priser er under deres indre værdier. Folk har en tendens til at tænke i forhold til tidligere erfaringer, og når frem til resultater for hurtigt og med upræcis information. Hvis en virksomhed f.eks. annoncerer stærk kvartalsindtjening, kan en investor med denne skævhed være hurtig til at antage, at den næste indtjeningsmeddelelse også vil være stærk.
Relateret til repræsentativitetsbias ligger gamblerens fejlslutning i at se mønstre, hvor ingen eksisterer. Investorer ønsker ofte at pålægge en følelse af orden på ting, der faktisk er tilfældige. Fænomenet er opkaldt efter spillere, der tror, at en perlerække af held vil følge en perlerække af uheld i et kasino.
I en anden af sine berømte undersøgelser stillede nobelpristageren Daniel Kahneman følgende spørgsmål:"Hvilken af følgende sekvenser er mere tilbøjelige til at forekomme, når en mønt kastes - HHHTTT eller HTHTTH?" De fleste mennesker tror fejlagtigt, at den anden sekvens er mere sandsynlig, fordi folk anser HHHTTT for ikke at være tilfældig. Det menneskelige sind søger mønstre og er hurtigt til at opfatte kausalitet i begivenheder. I forbindelse med investering kan denne skævhed give ubegrundet troværdighed til påstandene fra fondsforvaltere, der har haft succes i et par år i træk. Det kan også få investorer til at opfatte tendenser, hvor der ikke findes nogen, og til at handle på disse fejlagtige indtryk.
Ifølge traditionel finansiel teori skal køb og salg af en investering være to sider af samme sag. Det vil sige, at investorer i teorien observerer det samme signal, når de beslutter sig for at købe eller sælge. En undersøgelse fra 2006 hævder dog, at individuelle investorer er mere tilbøjelige til at købe frem for at sælge de aktier, der fanger deres opmærksomhed (f.eks. aktier i nyhederne, aktier med høj unormal handelsvolumen eller aktier med ekstreme endagsafkast). For eksempel, når Maria Bartiromo nævner en aktie under Midday Call på CNBC, stiger volumen i aktien næsten fem gange minutter efter omtalen.
Dette skyldes, at investeringskøb kræver, at investorer gennemskuer tusindvis af aktier, men investorer er begrænset af, hvor meget information de kan behandle. På bagsiden står de ikke over for det samme problem, når de sælger, fordi de har en tendens til kun at sælge aktier, de allerede ejer. Denne effekt gælder ikke så meget for professionelle eller institutionelle investorer, som har en tendens til at bruge mere tid på at søge og bruge computere til at udføre analyser.
Nogle gange kan de opmærksomhedsskabende egenskaber ved en investering ende med at forringe dens nytteværdi. For eksempel kunne en velcirkuleret artikel om et øde feriested tiltrække sig opmærksomhed og rejseplaner fra feriegæster, som hver især ville blive skuffet over mængden af ligesindede feriegæster. På samme måde kan investorernes opmærksomhedsbaserede køb føre til skuffende afkast.
Kilde:Baltimore Sun
Økonomer har traditionelt antaget, at skævheder er universelle, idet de ignorerer, hvordan andre drivere også kan forme finansiel beslutningstagning. Indtil dette punkt i artiklen har vi primært diskuteret psykologiske faktorer, som er mere fokuseret på individet. Der er dog voksende beviser for, at præferencer også er formet af eksterne faktorer som samfund og kultur. Kulturfinansiering, et spirende forskningsfelt, studerer netop dette. Både adfærdsøkonomi og kulturfinansiering afviser traditionelle forestillinger om ren rationalitet.
Dette afsnit dykker ned i forskellene i investeringstendenser på tværs af globale kulturer, herunder forskellige niveauer af tabaversion, tålmodighed over for investeringer, tilgange til porteføljestyring og mere.
Den måske mest berømte definition af kultur kommer fra den hollandske sociolog Geert Hofstede, der dikterer kultur som en kollektiv mental programmering af sindet, der manifesteres i værdier og normer, men også i ritualer og symboler. Hofstede opdeler kultur i fem dimensioner (som det ses nedenfor). Da kulturer understreger disse dimensioner i varierende grad, undersøger den følgende analyse, hvordan visse kulturelle dimensioner og idiosynkrasier bidrager til forskellige investeringstendenser.
I 2010 undersøgte professorerne Dr. Mei Wang, Dr. Marc Oliver Rieger og Dr. Thorsten Hens tidspræferencer, risikoadfærd og adfærdsmæssige skævheder hos næsten 7.000 investorer i over 50 lande. Efter at have kontrolleret for faktorer som national rigdom og vækst, fandt de ud af, at angelsaksiske lande er de mest tolerante over for tab, mens investorer i Østeuropa har den største tabsaversion. De fandt især ud af, at de kulturelle dimensioner af individualisme, magtdistance og maskulinitet er signifikant korreleret med tabsaversion.
For yderligere at forstå dette fund, lad os undersøge individualisme og dens modsætning, kollektivisme. I et kollektivistisk samfund, såsom Østasien, identificerer individer sig selv som en del af større sociale grupper, hvorimod i et individualistisk samfund, såsom vestlig kultur, er personlige værdier og præstationer vigtigere. I individualistiske kulturer fremhæves selvforstærkning og uafhængighed, så folk værdsætter og bekymrer sig mere om et objekt (eller investering), der er forbundet med dem selv. I modsætning hertil har dem fra kollektivistiske kulturer en tendens til at anlægge holistiske perspektiver på en enkelt begivenhed og er dermed mere i stand til at klare tab. De modtager også mere social støtte, hvilket gør dem mindre følsomme over for tab.
En anden kulturel dimension, der påvirker investorernes tabsaversion, er power distance index (PDI), som måler fordelingen af magt og rigdom i et samfund. Et land med høj PDI har en tendens til at have et mere rigidt hierarki, modvirke selvsikkerhed og tilskynde til undertrykkelse af følelser. Fordi uligheden er høj, kan den gennemsnitlige person føle sig mere hjælpeløs og mere pessimistisk med hensyn til konsekvenserne af tab. Derfor, jo højere PDI, jo højere niveau af tabaversion. Se nedenfor for en oversigt over land for land.
De samme forskere gennemførte en international undersøgelse for at forstå forskellige tidspræferencer. Spørgsmålene blev stillet som nedenfor:
Resultaterne af undersøgelsen viser, at investorer i nordiske og tysktalende lande er mest tålmodige, mens afrikanske investorer (33%) er mindst tålmodige. Dem fra germanske/nordiske lande (85%), anglo/amerikanske lande, asiatiske (66-68%) og mellemøstlige kulturer er mere villige til at vente.
Den kulturelle dimension Uncertainty Avoidance (UAI) er et samfunds tolerance over for usikkerhed og tvetydighed og kan påvirke tidspræferencer. Specifikt har et samfund med en højere UAI-score en tendens til at være mindre tolerant over for usikre situationer. Da fremtiden er mindre forudsigelig end nutiden, foretrækker kulturer med en højere usikkerhedsundgåelse umiddelbare belønninger frem for fremtidige belønninger.
Lad os derefter undersøge langsigtet orientering (LTO), en anden kulturel dimension. Folk fra kulturer med høj LTO, såsom dem i Østasien, har en tendens til at sætte højere værdi på fremtiden og er mere tålmodige. Desuden lærer de dominerende religioner som hinduisme og buddhisme i Sydøstasien begrebet "genfødsel", og at det nuværende liv kun er et lille tidsinterval af hele ens eksistens. Derfor har asiater vist sig at være mere tålmodige.
Aktivallokering og udenlandsk investering:
I en undersøgelse fra 2012 bruger akademikerne Raj Aggarwal, Colm Kearney og Brian Lucey (2009) Hofstedes kulturelle dimensioner til at studere tendenser til udenlandske porteføljeinvesteringer. De fandt ud af, at individualisme, maskulinitet og undgåelse af usikkerhed er stærkt relateret til grænseoverskridende investeringer. For eksempel er individualisme og maskulinitet forbundet med mere fremmed diversificering. På den anden side er undgåelse af usikkerhed forbundet med boligbias, hvilket gør investorer mere tilbøjelige til at købe og sælge investeringer, som investoren kender. Lande med mere UAI er mindre diversificerede i deres udenlandske besiddelser. Interessant nok er boligbias ikke så stærk, da investorernes sofistikering øges.
Aktivstyring:
I en undersøgelse fra 2007 af USA, Tyskland, Japan og Thailand viste undersøgelsen, at kapitalforvaltere fra lande, der undgår usikkerhed, afholder sig fra at sammensætte deres porteføljer så frit, som de måtte have lov til, og forsøger at kompensere for usikkerhed med en intensiv forskningsindsats.
En kapitalforvalter med mere usikkerhed undgåelse afviger måske ikke meget fra markedsindekset. Undersøgelsen overvejede forskellen mellem den tracking error, som kapitalforvaltere er tilladt, og den, de faktisk tager en chance for. Af de undersøgte lande havde Japan den højeste usikkerhedsundgåelse, mens USA havde det laveste niveau. Nedenstående figur viser, at Japan havde den største forskel mellem det tilladte og det faktiske tracking error-niveau. Derudover bruger kapitalforvaltere fra Japan mest tid på eksplicit forskning (44-45 % af arbejdstiden, oven i det højeste absolutte antal arbejdstimer), mens de fra USA bruger den mindste del af deres tid på forskning (40 %).
Selvom vi ikke kan helbrede de adfærdsmæssige skævheder, vi er født med, kan vi bestemt forsøge at afbøde deres virkninger. Ved at anvende systemer, der er beregnet til at modvirke disse instinkter, såsom at anvende feedback, revisionsspor til beslutninger og tjeklister, kan vi træffe mere rationelle beslutninger og forbedre chancerne for investeringssucces. Uanset om du er en personlig investor, en investeringsforvalter, en finansiel planlægger eller en mægler, kan du drage fordel af at forstå drivkræfterne bag investeringsbeslutninger.
I "The End of Behavioural Finance" forudsiger professor Richard Thaler, at adfærdsøkonomi en dag ikke længere vil være så kontroversiel, som den engang var; at dens ideer en dag bliver en del af mainstream. Til sidst vil enkeltpersoner måske undre sig, "hvilken form for anden finansiering er der? ” På det tidspunkt vil adfærdsmæssige ideer rutinemæssigt blive indarbejdet i modeller for økonomisk og finansiel adfærd. Med fremkomsten af nichefelter som kulturfinansiering og neuroøkonomi inden for adfærdsfinansiering er vi tilbøjelige til at være enige.