Elon Musks SpaceX forventes snart at blive et offentligt selskab i det, der kan være det største børsnoterede udbud i historien. Men min nye undersøgelse tyder på, at investorer, der køber aktier i virksomheden, næppe vil se den eksplosive vækst, som tidligere børsintroduktioner havde.

Raket- og satellitproducenten, som fortroligt ansøgte om at blive offentliggjort den 1. april 2026, planlægger angiveligt at rejse så meget som 75 milliarder USD i udbuddet, hvilket ville give den en værdiansættelse på 1,75 billioner USD.

SpaceX er ikke det eneste højprofilerede selskab, der forventes at sælge aktier til offentligheden for første gang i år. Kunstig intelligens-virksomheder OpenAI og Anthropic forventes også at notere sig i de kommende måneder i massive børsnoteringer.

For Wall Street betyder det blockbuster-aftaler med store gebyrer for de involverede banker. For tidlige investorer og ledere kan det betyde enorme lønninger. For hverdagsinvestorer er spørgsmålet i mellemtiden, om en hot virksomhed, der "kommer til børs" i dag, repræsenterer en god investeringsmulighed.

Hvad betyder det egentlig, når en virksomhed "bliver børsnoteret"?

I årtier markerede en børsnotering det øjeblik, hvor almindelige investorer kunne købe sig ind i en hurtigtvoksende virksomhed og få del i dens fremtidige ekspansion. I dag kommer det øjeblik ofte meget senere i en virksomheds liv - efter at meget af den dramatiske vækst allerede har fundet sted bag lukkede døre.

Jeg studerer finansiel rapportering, ledelseskompensation og børsintroduktioner. I en nylig undersøgelse af næsten 1.000 amerikanske børsnoteringer udført fra 2007 til 2022 undersøgte mine medforfattere og jeg, hvad der sker i den kritiske periode lige før og efter, at virksomheder bliver børsnoterede. Vores forskning tyder på, at den moderne børsnotering i stigende grad repræsenterer en chance for insidere og ledere til at udbetale - ikke starten på værdiskabelse for offentlige investorer.

IPO'er bruges til at finansiere vækst

En børsnotering er, når en privat virksomhed sælger aktier til offentligheden for første gang. Traditionelt har børsnoteringer hjulpet unge, pengefattige virksomheder med at rejse penge til at vokse. Investorer tilførte kapital og delte i fremtidig succes.

Mange ikoniske virksomheder - inklusive Amazon og Apple - blev børsnoterede tidligt i deres livscyklus. Meget af deres dramatiske vækst skete, efter at de allerede var offentlige.

Det mønster har ændret sig. Forskning viser, at antallet af børsnoterede amerikanske virksomheder er faldet kraftigt siden slutningen af ​​1990'erne. Samtidig er den private kapital fra venturekapital og private equity-selskaber udvidet. I vores forskning dokumenterer vi, at gennemsnitsalderen for en virksomhed, når den bliver børsnoteret, er mere end fordoblet fra fire år i begyndelsen af 2000'erne til næsten 10 år i 2025.

Virksomheder kan nu rejse milliarder privat. De har ikke brug for offentlige markeder så tidligt som de gjorde engang.

Steve Jobs var med til at stifte Apple i 1976 - fire år før det blev offentligt. Dette billede blev taget i 1977 på den første West Coast Computer Faire i San Francisco, hvor Apple II-computeren blev debuteret. Tom Munnecke/Getty Images)

Hvad vi fandt i næsten 1.000 børsnoteringer

Vores forskning fokuserer på, hvad regulatorer og praktikere kalder "billige aktier."

Dette refererer til aktieoptioner tildelt ledere før en børsnotering til en aktiekurs langt under den endelige børsnotering. Aktieoptioner giver ledere ret til senere at købe aktier til en fast pris. Hvis børsnoteringskursen er meget højere end udnyttelseskursen, er optionerne umiddelbart meget værdifulde.

Sig for eksempel, at du er administrerende direktør i en virksomhed, der bliver børsnoteret. Du modtog aktieoptioner, der giver dig ret til at købe 10.000 aktier af din virksomheds aktie til en pris på $2. IPO-prisen er sat til $20. Efter børsnoteringen kan du udnytte din ret til at købe virksomhedens aktier for 2 USD og derefter straks sælge disse aktier for omkring 20 USD med en gevinst på 180.000 USD.

Vi undersøgte næsten 1.000 børsnoteringer mellem 2007 og 2022. I gennemsnit var børsnoteringsprisen 5,7 gange højere end udnyttelsesprisen for optioner tildelt i året før børsnoteringen.

Enkelt sagt havde ledere ofte optioner, der steg i værdi i det øjeblik, virksomheden blev børsnoteret. Noget af denne forskel kan afspejle reel vækst eller det faktum, at private aktier er mindre likvide – det vil sige mindre nemme at sælge – end offentlige. Men selv efter justering for disse faktorer, forblev forskellen stor.

Dette har betydning for fremtidige aktionærer, nemlig dem, der køber aktier efter børsnoteringen, da væsentlig værdi allerede er blevet overført til insidere, før offentlige investorer købte aktier.

Incitamenter til at blive offentligt tilgængelige

Vi fandt også mønstre, hvor virksomheder gav mere dybt nedsatte muligheder.

Virksomheder støttet af venturekapital og private institutionelle investorer var mere tilbøjelige til at vise betydelige forskelle mellem optionspriser og børsnoteringspriser. Dette understøtter en ligetil incitamentshistorie.

Nogle tidlige investorer ønsker likviditet eller investeringer, der er nemme at omsætte til kontanter. At give ledere muligheder, der bliver meget værdifulde ved børsnoteringen, kan hjælpe med at motivere ledere til at fuldføre tilbuddet. I den forstand tjener børsnoteringen ofte som en likviditetsbegivenhed - en måde for insidere at udbetale.

Det indebærer ikke nødvendigvis forseelser, men det tyder på, at børsnoteringen nu ofte afspejler insiders exit timing snarere end blot offentlige investorers vækstmuligheder.

Hvad sker der efter børsnoteringen

Historien slutter ikke på IPO-dagen.

Vores undersøgelser viser, at virksomheder med flere billige aktieoptioner investerede mindre i anlægsinvesteringer og forskning og udvikling efter børsnoteringen. Billige aktieoptioner giver mindre incitamenter for virksomheden til at tage risici. Og det kan igen påvirke en virksomheds fremtidige økonomiske udsigter.

Ledere, der allerede har værdifulde aktieoptioner, foretrækker muligvis stabil vækst frem for aggressiv udvidelse af virksomheden. Da risiko og belønning er forbundet, har virksomheder, der tager færre risici, tendens til at vokse i et langsommere tempo, hvilket betyder, at fremtidige aktionærer kan se mindre gevinster.

Vores forskning understøtter denne formodning, da vi fandt ud af, at virksomheder med flere billige aktier oplevede lavere aktieafkast over længere horisonter, efter at de blev børsnoterede. Det betyder noget for nye investorer, som ikke kun forventer eksponentiel vækst efter børsnoteringen, men også langsigtede aktieresultater.

For offentlige investorer er løsningen enkel:Meget af den eksplosive vækst i virksomhedsværdi sker nu, mens virksomheder stadig er private.